Zbog čega je Hrvatska narodna banka tražila od Vlade da deficit financira na domaćem tržištu, a ne inozemnom?

S obzirom na dostignutu razinu inozemnog duga, odgovor na ovo pitanje sasvim je očit. Postavlja se, međutim, drugo pitanje je li financijski potencijal domaćeg tržišta - u kunama i u devizama - dostatan da supstituira inozemno zaduživanje državnog proračuna pri visokoj razini njegovog tekućeg deficita od 4.5 posto bruto domaćeg proizvoda. I to na način koji se neće negativno odraziti na financiranje proizvodnje i u količini koja neće iziskivati inozemno zaduživanje banaka kako bi formirale kreditni potencijal za dostatne plasmane sredstava državnom proračunu. Budući da je sasvim izvjesno kako mogući prirast domaće štednje ne bi za to bio dovoljan, HNB je bio spreman izmijeniti pojedine instrumente monetarne politike radi ciljanog povećanja likvidnosti bankovnog sustava u funkciji njegovog kreditiranja države. Prvi od njih odnosi se na to da središnja banka kupi postojeće državne vrijednosne papire iz portfelje poslovnih banaka, tj. odnosi se na emitiranje primarnog novca putem tzv. operacija na otvorenom tržištu, uz uvjet da banke u prvom koraku tim novcem kupe novu emisiju državnih obveznica emitiranih na domaćem tržištu. Druga promjena trebala se odnositi na domaće kreditiranje države u devizama potrebnim za otplatu njenih inozemnih obveza, na način da se u Odluci o 35-postotnom pokriću deviznih obveza likvidnim deviznim potraživanjima banaka prizna kao likvidno potraživanje i potraživanje koje bi banke stekle prema državi temeljem novoodobrenih kredita u devizama. Time bi se odgovarajući dio deviznih sredstava banaka koji je do sada bio imobiliziran i deponiran u inozemnim bankama stavio izravno u funkciju kreditiranja državnog proračuna. Bez povećanja ukupnog inozemnog duga, jer su se banke već jednom zadužile u inozemstvu da bi došle do tih sredstava.

Spominjala se i mogućnost kapitalnih restrikcija, odnosno uvođenja depozita na nova zaduživanja nedržavnog sektora. Hoćete li se odlučiti na tu mjeru?

Kapitalne restrikcije jedna su od zaštitnih mjera koje prema odredbama članaka 47. i 48. Zakona o deviznom poslovanju HNB može samostalno poduzeti, ako kretanje kapitala prouzroči ili prijeti da će prouzročiti ozbiljne teškoće pri provođenju monetarne ili devizne politike. S obzirom da se radi o mjerama s potencijalno vrlo teškim posljedicama, one se mogu donijeti samo za razdoblje do šest mjeseci uz iznimno produženje njihove primjene za još šest mjeseci. O njihovu uvođenju HNB mora prethodno obavijestiti Vladu Republike Hrvatske i Komisiju za vrijednosne papire, a zasigurno zatražiti i saborsku raspravu o razlozima zbog kojih su mjere poduzete. Ne treba uopće dvojiti o odlučnosti HNB-a da poduzme takve mjere budu li one potrebne, ali bi bilo korisno da Sabor i neovisno od toga raspravi problem rasta inozemnog duga i njegove moguće implikacije na ukupnu ekonomsku situaciju u zemlji. Upozorenja koja je s time u vezi davao HNB tijekom cijele 2003. godine bila su, naime, uglavnom ignorirana sve do početka predizborne kampanje, kad je inozemno zaduživanje postalo prvorazredno političko pitanje. Od tada se o njemu često govori, posebno u medijima. Međutim, nije dovoljno govoriti, već je potrebno i da svi nosioci ekonomske politike odgovorno djeluju na njegovu rješavanju.

Što kažete na tvrdnje državne tajnice za financije Martine Dalić kako bi veće zaduživanje države na domaćem tržištu istisnulo druge sektore?

Kad prirast primarnog novca uđe u optjecaj, njegovo se djelovanje multiplicira kroz kreditnu aktivnost poslovnih banaka. Taj kreditni multiplikator prosječno godišnje iznosi u Hrvatskoj oko 4, što znači da bi emisija primarnog novca od npr. 3,5 milijardi kuna mogla u ovoj godini rezultirati rastom ukupnih plasmana banaka za barem 14 milijardi kuna. Kako će ti ukupni plasmani biti distribuirani, dakle, samo manjim dijelom zavisi od toga po kojoj osnovi i s kojom inicijalnom namjenom je emitiran primarni novac. Prema tome, da se država odlučila povećati svoju kunsku zaduženost na domaćem tržištu za 3,5 milijardi kuna, da je središnja banka za toliko povećala primarni novac operacijama na otvorenom tržištu te da su poslovne banke u prvom koraku plasirale taj novac državi, ostao bi prostor za rast plasmana ostalim sektorima više od 10 milijardi kuna.To je možda manje od očekivanog rasta potražnje za kreditima tih sektora ili možda manje nego što bi poslovne banke željele plasirati kredita tim sektorima, u pravilu, po višim kamatnim stopama, ali sasvim dostatno za financiranje očekivane stope gospodarskog rasta pri niskoj inflaciji i održivim odnosima u platnoj bilanci. Ne može se, dakle, tvrditi da bi navedeni scenarij doveo do istiskivanja privatnog sektora sa tržišta kredita.

Što će značiti izostanak dogovora za ovogodišnja monetarna kretanja?

Ništa posebno u pogledu osnovnih ciljeva i parametara monetarne politike. Radi održavanja niske inflacije kao svog temeljnog cilja te stabilnosti visokoeuriziranog financijskog sustava, HNB će i dalje održavati relativnu stabilnost tečaja kune prema euru, uz njegove tržišne oscilacije u rasponu varijacija manjem od 5 posto. S tim u vezi, a da bi istodobno i destimulativno djelovao na financijsko zaduživanje banaka u inozemstvu radi konverzije tako pribavljenih deviza u kune, godišnji rast primarnog novca ostaje ograničen na razini od oko 10 posto, što će HNB emitirati intervencijama na deviznom tržištu. Konačno, budu li pritisci na tečaj, platnu bilancu i rast inozemnog duga veći od očekivanih, HNB će poduzeti i odgovarajuće dodatne mjere. Od smanjivanja kunske likvidnosti povećanjem obvezne rezerve do ograničavanja ponude deviza temeljem inozemnog zaduživanja. Očito je, međutim, da je ova godina izgubljena s aspekta nastojanja da se u njoj stabilizacijom inozemnog duga države bitno smanji i prirast ukupnog inozemnog duga zemlje, da se produbi domaće financijsko tržište te da se uvede mehanizam finog podešavanja likvidnosti bankovnog sustava komplementaran praksi razvijenih zemalja. Za to ćemo morati pričekati još neko vrijeme.

Navodno poslovne banke i Ministarstvo financija kreću sa zajedničkim pritiskom na HNB da promijenite vlastite projekcije. Kako to komentirate?

Nikakvih pritisaka nije bilo i ne očekujemo da će ih biti. Zapravo, dosadašnje reakcije na otvaranje prostora za veće zaduživanje države na domaćem tržištu bile su vrlo suzdržane. Po isteku razdoblja privremenog financiranja, odnosno nakon usvajanja državnog proračuna za 2004. godinu, Ministarstvo financija našlo se u situaciji da mora brzo osigurati dodatna financijska sredstva i u to je krenulo na najjednostavniji način koristeći se uhodanim kanalima. HAC ima dogovorene dugoročne planove inozemnog zaduživanja, HBOR se već zadužio za ovu godinu, dok poslovne banke i nemaju nekih posebnih motiva za promjene u načinu dosadašnjeg poslovanja. Kao da je rast inozemnog duga problem HNB-a, a ne zemlje u cjelini. Istina, pojedine banke predlagale su i alternativni pristup u smislu smanjenja opće stope obvezne rezerve, ali su unaprijed bile svjesne da to HNB ne može prihvatiti iz mnogih razloga. Što se pak tiče osnovnih parametara projekcije monetarnih kretanja u ovoj godini, o tome će se izjasniti i MMF u predstojećim razgovorima o mogućem zaključivanju novog stand-by aranžmana, ali je sasvim izvjesno da njegov pristup neće biti manje restriktivan od onoga koji već provodi HNB.