Jačanju tečaja kune značajno kumuju špekulacije banaka

Objavljeno: 30.5.2005.

Za optužbe predsjednika HGK Nadana Vidoševića da je monetarna politika HNB-a kriva za jačanje tečaja kune i uništavanje izvoza, kazali ste da su gotovo na razini gluposti. Što je razlog Vašem tako oštrom odgovoru, buduće da ste poznati kao čovjek koji oštrim polemikama uvijek pretpostavlja smirenu razmjenu činjenica i argumenata? 

 - Oštar odgovor na upućene kritike proizašao je iz upornog zanemarivanja i iskrivljavanja elementarnih činjenica kojim se služe pojedini kritičari. Dvije od tih činjenica posebno su značajne.  Prva je dugoročnijeg karaktera i odražava fundamentalne uvjete u kojima HNB djeluje još od 2002. godine. Dolaskom i širenjem poslovanja stranih banaka, postupnom liberalizacijom kapitalnog računa u skladu sa Sporazumom o stabilizaciji i pridruživanju Europskoj uniji, te visokim fiskalnim deficitom kojeg je u uvjetima uspostavljene makroekonomske stabilnosti bilo relativno lako financirati na inozemnom tržištu, započinje od tada snažna tendencija rasta inozemnog duga. S 13,5 milijardi eura krajem 2001. godine on je povećan na sadašnjih 23,3 milijarde eura, dok je njegov udio u bruto domaćem proizvodu porastao sa 61 na 82 posto, čime je Hrvatska prešla jedan od dva relevantna praga visoko zaduženih zemalja. Usporedo s time, konverzija deviznih sredstva pribavljenih tim zaduživanjem u kune - bilo za izravno financiranje proračunskog deficita bilo za odobravanje kunskih kredita od strane banaka - počela je vršiti snažan pritisak u pravcu jačanja tečaja kune.

Kako je HNB na to reagirao?

 - HNB ga je cijelo to vrijeme nastojao neutralizirati intervencijama na deviznom tržištu emitirajući kune do granica koje neće potaknuti inflaciju, a kada je postalo očito da to nije dovoljno, središnja banka morala je početi primjenjivati i mjere koje će izravno utjecati na inozemno zaduživanje banaka i rast njihovih plasmana. U početku su to bile relativno blage mjere, a zatim, kako se situacija zaoštravala, mjere su postajale sve restriktivnije, da bi sredinom prošle godine bila uvedena i kapitalna kontrola na inozemno zaduživanje banaka u obliku granične obvezne pričuve. Krajem 2004. godine činilo se da su negativne tendencije zaustavljene i da će se situacija stabilizirati u 2005. godini, posebno u uvjetima kad je uz dotadašnje restriktivne mjere HNB odlučio i da izvrši relaksaciju nekih drugih instrumenata svoje politike i oslobodi znatna likvidna sredstva kako bi se najveći dio predviđenog proračunskog deficita mogao financirati u zemlji. Međutim, početkom nove poslovne godine za banke i nove fiskalne godine za Državni proračun stare tendencije su ponovno oživjele. Inozemni dug povećan je u prva četiri ovogodišnja mjeseca za 577 milijuna eura, dok je tečaj kune porastao ispod razine od 7.30 kuna za euro, unatoč činjenici da je u tom razdoblju HNB otkupio na deviznom tržištu 207 milijuna eura, od čega samo u travnju 91 milijun eura. Zato nam i nije preostalo drugo već da ponovno zaoštrimo mjere koje mogu izravno djelovati na usporavanje inozemnog zaduživanja banaka.

Spomenuli ste dva razloga za Vaš oštar odgovor. Koji je drugi? 

 - Drugi su razlog činjenice kratkoročnoga karaktera. Naši kritičari obično spominju ovogodišnje jačanje kuna sa razine od 7,67 kuna za euro krajem 2004. godine na sadašnjih 7,31 kunu za euro. O tom pitanju detaljnije ću govoriti u Hrvatskom saboru, a ovdje mogu samo kazati da je tečaj od 7,67 kuna za euro egzistirao praktički samo jedan jedini dan i da je formiran pod snažnim pritiskom središnje banke koja je u posljednjem tjednu prošle i u prvom tjednu ove godine otkupila od banaka gotovo 240 milijuna eura i temeljem toga emitirala oko 2 milijarde kuna. Odmah čim je taj "pritisak" oslabio, a morao je oslabiti jer bi u protivnom pokrenuo inflaciju, tečaj kune vratio se na 7,50 kuna za euro, koliko je iznosio prije spomenute intervencije HNB i koliko je prosječno iznosio u cijeloj 2004. godini. Jednostavno zato što dugoročniji odnosi na tržištu nisu omogućavali njegovo zadržavanje na tako niskoj razini. Zato tvrdnja da je jednodnevni nizak tečaj kune potaknuo izvoz, a da je nakon toga HNB promijenio tečajnu politiku gušeći izvoz, zaista spada u sferu čistih spekulacija. To prije što izvoz bez brodova izražen u stalnom tečaju kontinuirano raste po visokim stopama već dvije godine, i u prvom tromjesečju ove godine je za 23 posto veći od prošlogodišnjeg.

I ministar Šuker izrazio je nezadovoljstvo djelovanjem HNB-a kad je riječ o zadnjim mjerama za ograničavanje rasta vanjskoga duga i jačanja kune. One smatra da će te mjere izazvati rast kamata i poskupiti zaduživanje države na domaćem tržištu. Je li taj strah opravdan? 

 - Gledano krajnje pojednostavljeno, takav zaključak čini se logičnim. S jedne strane, povećanjem granične obvezne pričuve sa 30 na 40 posto banke će na već postojeću razinu svog inozemnog duga morati beskamatno deponirati kod HNB oko 120 milijuna eura što će poskupiti inozemne izvore njihovog financiranja i, očekujemo, usporiti daljnje zaduživanje. S druge pak strane, povećanjem kunskog dijela izdvajanja obvezne pričuve na devizne depozite sa 42 na 50 posto sterilizirat će se iznos od oko 1.9 milijardi kuna i za toliko smanjiti kunska likvidnost bankovnog sustava. Konačno, smanjenjem stope remuneracije, tj. kamatne stope koju HNB plaća bankama na obveznu rezervu, sa 1,25 na 0,75 posto povećat će se troškovi poslovanja banaka. Sve zajedno daje naizgled jasnu sliku. Manje inozemnih izvora financiranja, manje kuna i veći troškovi značit će i veće kamatne stope na kredite.

Kad kažete «naizgled jasnu sliku», smatrate li da ona ima neku drukčiju pozadinu? 

- Da, jer HNB gleda na ovo pitanje potpuno drugačije. Polazimo od činjenice da je kunska likvidnost bankovnog sustava visoka, što potvrđuje i činjenica da je prosječni dnevni višak likvidnosti na računima banaka preko jedne milijarde kuna. To znači da postojeći pritisci na jačanje tečaja kune ne proizlaze iz nedostatka kuna na tržištu, već iz očekivanja banaka o budućem rastu potražnje za kunama u vrijeme turističke sezone i novog zaduživanja državnog proračuna. Zato se banke zadužuju u inozemstvu, konvertiraju devize u kune, akumuliraju kunska sredstva i jačaju tečaj kako bi te kune mogle što skuplje prodati, a zatim krajem godine kad poraste potražnja za devizama deprecirat će tečaj kune i ostvariti visoke zarade na razlici kupovnog i prodajnog tečaja. U takvim uvjetima, s obzirom da već postoji visoka kunska likvidnost u sustavu, a bankama su stalno raspoloživi inozemni izvori sredstava, intervencije središnje banke na deviznom tržištu radi sprječavanja jačanja tečaja kune ne samo da gube na svojoj efikasnosti, već zapravo i izravno pogoduju bankama, tako da su one sklone jačati tečaj kune i da bi isprovocirali intervenciju HNB.

Zato ste odlučili promijeniti taktiku?

 - Naravno. Središnja banka nije mogla pasivno promatrati takvu igru jer je ona štetna za ukupnu ekonomiju. Da bi, međutim, njene intervencije bile uspješne i stabilizirale tečaj bilo je prvo potrebno dodatno smanjiti manevarski prostor banaka za tečajne spekulacije, što se i nastoji postići donijetim mjerama, ili i novim mjerama budu li one potrebne. To nikako ne znači, kao što izgleda neki misle, da će HNB trajnije zadržati stanje smanjene likvidnosti bankovnog sustava. Naprotiv, ta će se likvidnost održavati na zadovoljavajućoj razini standardnim deviznim intervencijama i operacijama na otvorenom tržištu, ali sada uz veću kontrolu središnje banke i uz veću stabilnost tečaja. To, kao i činjenica da i pri postojećim kamatnim stopama banke ostvaruju visok prinos ostavlja dovoljno prostora da ne dođe do općeg povećanja kamatnih stopa. Naravno, banke mogu pokušati iskoristiti nastalu situaciju i, posebno, negativne reakcije pojedinih visokih dužnosnika na mjere HNB i demonstrativno povećati kamatne stope, ali i za takvo ponašanje ima lijeka. U svemu tome treba, međutim, biti svjestan i još jedne činjenice. Koliko god bila agresivna ponuda kredita, njihov dinamičan rast i sukladno tome rast inozemnog duga ne bi bio moguć da ne postoji i odgovarajući rast potražnje za kreditima. A on se neće usporiti ako se kamatne stope i dalje smanjuju.

Usporedno s kritikama zbog jačanja kune, javljaju se i sindikati koji smatraju da kuna ne smije devalvirati, jer bi se time ugrozio standard ljudi i poskupjela otplata kredita. Tako cijela ova priča postaje pomalo tragikomična i kaotična?

 - Ovakve reakcije odlično oslikavaju stvarno stanje i strukturne odnose u hrvatskoj ekonomiji. S jedne strane su neto izvoznici i štediše kojima bi deprecijacija tečaja kune u kratkom roku vjerojatno donijela određene probitke. Kažem u kratkom roku jer je sigurno da bi se dugoročnije prelijevanje učinaka deprecijacije na domaće cijene i troškove u krajnjoj instanci negativno odrazilo i na njih. Toga su u posljednje vrijeme postali svjesni i neki veliki izvoznici, tako da više i ne spominju tečaj kao bitan element u njihovom poslovanju. Nasuprot njima su svi ostali koji ostvaruju glavninu prihoda u kunama dok su im obveze nominirane u devizama ili sadrže valutnu klauzulu i koje bi deprecijacija tečaja pogodila trenutno. Upravo zato politika relativno stabilnog tečaja zapravo nema realnu alternativu. Ne radi se tu o nekoj "fiks ideji" središnje banke, već o životnoj realnosti.

Što HNB oko pitanja tečaja kune i vanjskoga duga kani činiti idućih mjeseci? 

- Sve što bude potrebno da se situacija održi pod kontrolom.