Guverner Ante Žigman razgovarao je s izvršnom urednicom Poslovnog dnevnika Anom Blašković. Intervju je objavljen 6. listopada 2026. u magazinu TOP 505 Poslovnog dnevnika.

Hrvatska ulazi u razdoblje u kojem inflacija ponovno jača, ponajprije pod pritiskom energenata, i tvrdokorno se zadržava iznad prosjeka eurozone, dok se rast gospodarstva osjetno usporava u odnosu na 2025.

Novi guverner Hrvatske narodne banke Ante Žigman, koji je na toj poziciji od ljeta, u intervjuu za Top 505 govori o tome zašto se inflacija tako teško spušta, koliku ulogu u tome imaju marže trgovaca, prijeti li Hrvatskoj nekretninski balon te zašto u središnjoj banci s oprezom gledaju na ulazak novih igrača na domaće bankarsko tržište.

Hrvatska je u deset godina napravila velik makroekonomski iskorak – Vlada se hvali rastom BDP-a i plaća, rekordnom zaposlenosti, investicijskim kreditnim rejtingom, približili smo se na 78 posto prosjeka razvijenosti EU-a… S druge strane imamo perzistentnu inflaciju, manjak kvalitetne radne snage, ekonomija je primarno rentno usmjerena, rastemo na priljevu EU fondova, osobnoj potrošnji i javnim investicijama. Kako vi ocjenjujete makroekonomsku sliku?

Činjenica je da je Hrvatska u posljednjih nekoliko godina ostvarila znatan napredak u ekonomskom smislu. Većina uobičajenih makroekonomskih pokazatelja, uključujući neke koje ste i sami spomenuli, upućuje na to da je gospodarski standard danas osjetno viši nego u pretpandemijskom razdoblju. Povoljna makroekonomska kretanja pritom su se odrazila i na poboljšanje kreditnog rejtinga države te pad prinosa na dugoročne državne obveznice. Troškovi dugoročnog zaduživanja Hrvatske trenutačno su približno na razini prosjeka europodručja, dok pojedine razvijenije članice EU-a, poput Francuske i Italije, imaju višu cijenu duga.

Ekspanzivnija fiskalna politika i snažan priljev sredstava iz fondova EU-a nedvojbeno su posljednjih godina davali zamah gospodarskoj aktivnosti. Međutim, vidljivi su i rast privatnih investicija te znakovi jačanja produktivnosti, što se, među ostalim, očituje u relativno robusnim rezultatima robnog izvoza unatoč slaboj vanjskoj potražnji i nepovoljnom međunarodnom okružju. Snažan gospodarski rast u uvjetima ograničenih proizvodnih kapaciteta, međutim, ima i svoju drugu stranu. Ona se ponajprije očitovala u povišenoj inflaciji i slabljenju cjenovne konkurentnosti.

ECB podiže procjene rasta europodručja za ovu i iduću godinu, unatoč inflacijskim pritiscima. Gdje vidite Hrvatsku za tri godine: hoćemo li nastaviti sustizati vrh Europske unije ili smo već došli do točke na kojoj će nas nedostatak produktivnosti početi usporavati? I što se događa s rastom kada se potroše sredstva iz Nacionalnog plana oporavka i otpornosti (NPOO)?

Pod pretpostavkom da će se sukob na Bliskom istoku relativno brzo smiriti i da će cijene energenata početi padati, Hrvatska bi u srednjem roku mogla nastaviti solidno rasti, no rast bi ipak mogao postupno usporiti. Naše su procjene da bi u razdoblju 2026.-2028. rast realnog BDP-a mogao u prosjeku iznositi oko 2,3 posto, što je bitno niže u odnosu na ostvarenja u proteklih nekoliko godina, ali i dalje iznad stopa rasta koje se očekuju za europodručje. Rast mase plaća mogao bi usporiti nakon snažnog povećanja proteklih godina, no i dalje očekujemo snažno tržište rada i porast realnih dohodaka kućanstava, što će podržati daljnje povećane osobne potrošnje.

Istodobno, priljevi iz EU fondova i dalje bi mogli biti znatni, unatoč završetku većine programa financiranih iz Mehanizma za oporavak i otpornost, s obzirom da Hrvatska i dalje ima velik iznos sredstava na raspolaganju iz višegodišnje financijske omotnice EU-a. Stoga ne očekujemo nagli pad investicija, već usporavanje njihovog rasta. Očekivano jačanje vanjske potražnje trebalo bi dodatno poduprijeti izvoz roba i usluga.

Europska središnja banka ponovno je podigla kamatne stope 2,5 posto zbog inflacijskih pritisaka koji su se vratili s rastom cijena energije. Koliko taj potez uopće može prikočiti inflaciju u Hrvatskoj?

Pooštravanje monetarne politike ECB-a svakako će pridonijeti usporavanju inflacije u europodručju pa tako i u Hrvatskoj. U ovom kao i u prethodnom ciklusu pooštravanja, prijenos rasta ključnih kamatnih stopa na kamatne stope na kredite poduzećima i stanovništvu u Hrvatskoj je uglavnom slabiji od onog na razini prosjeka europodručja, što upućuje na važnost domaćih strukturnih i institucionalnih činitelja. Pritom, slabiji prijenos na bankovne kamatne stope ne znači nužno i slabiji učinak monetarne politike na inflaciju. Iskustva zemalja europodručja upućuju na to da su razlike među zemljama u reakciji inflacije i gospodarske aktivnosti na šokove monetarne politike manje izražene nego razlike u kretanjima uvjeta kreditiranja.

Hrvatska je, kao mala i otvorena ekonomija, snažno povezana s ostatkom europodručja, pa je i njezin gospodarski ciklus u velikoj mjeri usklađen s kretanjima u europodručju. Pritom je važno napomenuti da zbog načina djelovanja monetarne politike treba očekivati određeni vremenski odmak prije nego se nedavna povećanja ključnih kamatnih stopa ECB-a odraze na gospodarska kretanja. Osim monetarne politike koja je zadužena za odgovor na šokove zajedničke prirode, postoje druge politike koje su nacionalne i mogu adresirati nacionalne specifičnosti te nepredvidljive  šokove.

Iako smo u eurozoni i dijelimo istu monetarnu politiku ECB-a, Hrvatska već godinama ima višu inflaciju od prosjeka europodručja. Otkuda taj inflatorni jaz i hoćemo li trajno imati brži rast cijena od europodručja?

Valja napomenuti da je inflacijski jaz u odnosu na europodručje dijelom strukturne prirode, a dijelom posljedica specifičnih okolnosti nakon pandemije. Naime, i prije Covid-19 pandemije Hrvatska je imala u prosjeku višu inflaciju nego zemlje europodručja, u prosjeku 0,6 postotna boda, što se može povezati s procesom ekonomske i cjenovne konvergencije. U zadnjih par godina inflacijski diferencijali posljedica su različitih čimbenika.

Nakon završetka pandemije inflacijski diferencijal dodatno je povećao snažan oporavak potražnje za turističkim uslugama, na koje se hrvatsko gospodarstvo relativno snažno oslanja, dok su novija kretanja u većoj mjeri bila pod utjecajem robusne domaće potražnje, poduprte rastom realnih dohodaka, snažnim tržištem rada i investicijskim ciklusom potaknutim priljevom sredstava iz fondova EU-a. Održavanju inflacijskog diferencijala pridonijelo je i kasnije povlačenje fiskalnih mjera kojima su ublažavane visoke cijene energije. Zbog toga se inflacija u Hrvatskoj dulje zadržala iznad prosjeka europodručja. Međutim, posljednjih mjeseci inflacijski pritisci slabe, a u kolovozu se inflacijski diferencijal približio svojem dugoročnom prosjeku.

Krajem travnja 2026. istraživači HNB-a su u blogu “Vino i čokolada: kakva je veza globalnih poremećaja s domaćim cijenama hrane?” analizirali razdoblje 2019.-2024. i zaključili da su maloprodajni trgovci hrane udvostručili dobit uz stabilne marže, što znači da su povećane troškove uglavnom uspjeli prenijeti na potrošače. Koliki dio današnje inflacije i dalje apsorbiraju kompanije kroz niže marže, a koliko su troška već prebacile na potrošače? Vidite li rizik da se u Hrvatskoj stvori svojevrsna inflatorna spirala?

Ponašanje trgovaca u velikoj je mjeri odraz općih gospodarskih okolnosti. U uvjetima snažne agregatne potražnje trgovci nemaju snažan poticaj za veće smanjenje marži i profitabilnosti. Upravo je zato u takvim okolnostima važno jačati tržišnu konkurenciju i transparentnost formiranja cijena, što je Vlada i nastojala potaknuti određenim mjerama. Istodobno, kretanje temeljne inflacije, koja isključuje volatilne cijene hrane i energije, upućuje na postupno slabljenje domaćih inflacijskih pritisaka tijekom posljednjih mjeseci, unatoč ponovnom rastu cijena energenata. To sugerira da prostor za daljnji prijenos viših troškova na krajnje cijene postaje sve ograničeniji te da su rizici od ponovnog povećanja inflacijskih diferencijala u odnosu na europodručje trenutačno bitno manji nego ranije.

HUP kontinuirano upozorava da plaće rastu puno brže nego produktivnost (pritisak iz javnog sektora prelijeva se na privatni). U kojoj mjeri to ograničava kapacitet kompanija da ulažu u inovacije, istraživanja, digitalizaciju, nove tehnologije i posljedično u bazu rasta?

Dostupni podaci upućuju na smanjenje cjenovne konkurentnosti hrvatskoga gospodarstva posljednjih godina, što je dijelom povezano sa snažnim rastom troškova rada. To je osobito vidljivo u turizmu, gdje je snažan rast cijena bio praćen stagnacijom dolazaka i noćenja stranih turista. Rast izvoznih cijena roba bio je umjereniji, no moguće je da su izvoznici, suočeni sa snažnom međunarodnom konkurencijom, dio troškovnih pritisaka apsorbirali kroz niže marže, čime su si smanjili prostor za ulaganja. Ipak, prije pandemije rast troškova rada bio je relativno umjeren, te je moguće da je to ostavilo određeni prostor za prilagodbu. Za nastavak ekonomske konvergencije ključno je da poduzeća imaju dovoljno sredstava za daljnja ulaganja, kako bi ojačali produktivnost, poglavito kada se uzme u obzir da je tržište rada relativno napeto i da će nastaviti stvarati pritiske na rast troškova rada. U tom je kontekstu važno i da fiskalna politika vodi računa o dinamici plaća u javnom sektoru.   

HNB je uvijek bio vrlo skeptičan prema sektorskom poticanju gospodarstva. No Europa se sada dramatično mijenja – novac se usmjerava u obranu, energetiku, strateške tehnologije, čipove, umjetnu inteligenciju. Je li vrijeme da i Hrvatska odustane od dogme da tržište samo treba odlučiti gdje će kapital završiti? Ili bi takva politika za malu ekonomiju bila preskupa pogreška?

Geopolitički odnosi posljednjih su se godina iz temelja promijenili, pa su sve države, uključujući Hrvatsku, prisiljene prilagoditi se novim okolnostima. Promjene u globalnom okružju ponovno su u prvi plan stavile potrebu izgradnje otpornijih gospodarstava, uz poseban naglasak na energetsku sigurnost, pouzdane lance opskrbe te pristup strateškim tehnologijama i resursima. Ostvarivanje tih ciljeva vjerojatno će zahtijevati snažniju ulogu države nego u prethodnom razdoblju, osobito u stvaranju infrastrukturnih i institucionalnih preduvjeta za učinkovito funkcioniranje gospodarstva.

Međutim, to ne bi trebalo značiti napuštanje tržišnih načela alokacije resursa, zaštitu nacionalnih šampiona ili birokratsko ‘biranje pobjednika’, nego promišljenu prilagodbu novoj geopolitičkoj i ekonomskoj stvarnosti. Pritom ciljano usmjeravanje kapitala u strateški važna područja, kada je komplementarno tržištu i usmjereno na jačanje produktivnosti, može djelovati i kao snažan zamašnjak gospodarskog rasta.

Ako biste morali imenovati tri reforme bez kojih Hrvatska neće napraviti sljedeći veliki razvojni skok, koje bi to bile? I što nas konkretno već godinama sprječava da ih provedemo – politika, interesne skupine, administracija ili jednostavno nedostatak političke hrabrosti?

Ne bih nužno izdvajao tri pojedinačne reforme jer je riječ o širem skupu potrebnih promjena od kojih je svaka vrlo bitna. Ako bih ih ipak pokušao svesti pod zajednički nazivnik, rekao bih da je ključno povećati učinkovitost javnog sektora i kvalitetu javne potrošnje. Rashodi opće države u Hrvatskoj među najvećima su EU, pri čemu nije presudno koliko država troši, nego kakve rezultate tom potrošnjom ostvaruje. Istraživanja, uključujući ona od međunarodnih institucije, pokazuju da kada se usporedimo s drugim zemljama, rezultati ne opravdavaju uvijek visoka izdvajanja te da postoji prostor za napredak u čitavom nizu područja, uključujući učinkovitiji obrazovni i zdravstveni sustav te pravosuđe.

Prepreke provedbi takvih reformi teško je svesti na jedan uzrok. Najčešće je riječ o kombinaciji složenosti reformi, različitih parcijalnih interesa, ograničenih administrativnih kapaciteta i činjenice da se troškovi reformi često vide odmah, dok se njihove koristi ostvaruju tek u duljem roku. Upravo zato za njihovu provedbu nisu dovoljni samo kvalitetni zakonski prijedlozi, nego i kontinuitet, snažna provedbena sposobnost i politička spremnost da se ustraje na promjenama čiji rezultati možda neće biti vidljivi unutar jednog političkog ciklusa.

Cijene stambenih nekretnina u prvom kvartalu porasle su 14,3 posto, uz snažan rast kredita. Inflacija pritom u potrošačkoj košarici ne mjeri rast cijene imovine. Stvara li se cjenovni balon koji službena inflacija zapravo ne vidi – i kada bi on postao problem za financijsku stabilnost?

Ne bih koristio termin ‘balon’ jer to nije jasno definiran tehnički termin i često se koristi paušalno. Neovisno o tome, podaci pokazuju da rast cijena nekretnina već neko vrijeme nadmašuje povećanje njihovih makroekonomskih odrednica, poput raspoloživog dohotka kućanstava ili troška gradnje. To tržište čini osjetljivijim na moguće negativne događaje, poput izraženijeg gospodarskog usporavanja ili recesije, koji bi mogli preokrenuti trendove na tržištu.

Što je razdoblje razilaženja cijena i makroekonomskih odrednica duže, veća je i mogućnost snažnijeg pada cijena u takvoj situaciji. Pad cijena nosi rizike za financijsku stabilnost zbog negativnog utjecaja na bilance kućanstava i banaka jer smanjuje vrijednost nekretnine koja služi kao kolateral, povećava kreditne gubitke banaka te može smanjiti njihovu sposobnost i spremnost na novo kreditiranje što može dodatno oslabiti gospodarstvo. Upravo zato, HNB djeluje preventivno, a mjere usmjerene na korisnike kredita, pa tako i stambenih, dobar su primjer.

Hrvatska narodna banka dodatno ograničava iznimke kod kreditiranja građana: od listopada banke će moći odobriti najviše 10 posto stambenih kredita s DSTI-jem (udio svih mjesečnih obveza po kreditima i dugovima u ukupnom mjesečnom dohotku potrošača) iznad 45 posto, umjesto dosadašnjih 20 posto. Koliki je stvarni rizik koji pokušavate spriječiti? Bez intervencije, čega biste se za pet godina najviše bojali?

Kvaliteta portfelja kredita kućanstvima je danas dobra, banke su dobro kapitalizirane i profitabilne, no zaduženost kućanstava i cijene nekretnina nastavljaju rasti. Stezanje mjera stoga je preventivno: osnovna ograničenja ne mijenjaju se, prilagođavaju se samo dopuštena odstupanja. Ona omogućavaju fleksibilnost za slučajeve u kojima banka pojedinačne dužnike povoljno procjenjuje, iako iznos traženog kredita nadmašuju propisane omjere, a ne kao usporedni, blaži režim odobravanja kredita.

Pri procjeni rizika za financijsku stabilnost HNB polazi od distribucije mogućih ishoda, a u petogodišnjem horizontu najveću zabrinutost izaziva rep te distribucije: istodoban pad dohotka ili zaposlenosti te cijena nekretnina, nakon višegodišnjeg rasta kreditiranja uz povišene DSTI i LTV (omjer iznosa kredita i procijenjene vrijednosti nekretnine) omjere. Kućanstva se tada prilagođavaju smanjenjem potrošnje ili prestaju uredno podmirivati svoje obveze, a banke dodatno ograničavaju ponudu kredita, što pojačava početna negativna kretanja, produbljuje pad gospodarstva i povećava gubitke banaka. Vjerojatnost takvog ishoda nije visoka, no njegova je cijena nerazmjerno velika u odnosu na trošak preventivne prilagodbe makrobonitetnih mjera.

Umjetna inteligencija može biti prilika za zemlju kojoj kronično nedostaje radnika, ali i biti prvi ozbiljan tehnološki udar na tržište rada pokaže li se da će dio poslova jednostavno nestati. Gledate li na AI kao na lijek za hrvatski problem produktivnosti ili kao na potencijalni novi izvor društvenih i ekonomskih rizika?

Sve raširenije korištenje alata temeljenih na umjetnoj inteligenciji čini se neizbježnim. Kakav će utjecaj njezin daljnji razvoj imati na naše živote, tržište rada i gospodarstvo u cjelini, pitanja su na koja u ovom trenutku nitko nema jasan odgovor. Ako pogledamo kroz povijest, tehnološki napredak u pravilu je rezultirao rastom gospodarskog standarda i dohodaka. Iako je dovodio do nestajanja pojedinih radnih mjesta,  istodobno su se stvarali i novi poslovi i nove djelatnosti, te tako nije imao negativne učinke na zaposlenost. Međutim, potencijal umjetne inteligencije toliko je velik da ne možemo sa sigurnošću tvrditi da će se isti obrazac ponoviti i ovoga puta. Osim toga, kao što možemo vidjeti i iz aktualnih rasprava, čak i neki od lidera u toj industriji upozoravaju na rizike povezane s brzinom razvoja umjetne inteligencije i apelom da se taj razvoj prati odgovarajućim sigurnosnim i regulatornim okvirima.

Domaće bankarsko tržište vrlo je koncentrirano i godinama nema ozbiljnog novog igrača. Sada imamo investitore (Hard Yaka) koji javno govore da žele kupiti banku u Hrvatskoj i od nje napraviti europsko sidrište za novi financijski model, uključujući tokenizirane depozite. Kako gledate na tu mogućnost? Treba li Hrvatskoj više konkurencije među bankama i novih poslovnih modela?

Hrvatsko bankovno tržište jest koncentrirano ako gledamo raspodjelu ukupne aktive, no bio bih oprezan s tvrdnjom da koncentracija nužno znači manjak konkurencije. Naime, domaća konkurencija među bankama je snažna, a osim toga, one se susreću s konkurencijom iz cijele Europske unije. Pritom, u pojedinim segmentima poslovanja, susreću se i s konkurencijom fintech poduzeća i neobanaka. Kada je riječ o kamatnim stopama, one su usporedive s prosjekom europodručja ili su niže od njega, ovisno o sektoru.

Glede novih investitora, ne bih ulazio u pojedinačne slučajeve, ali mogu reći da su dobrodošli, osobito ako donose nova rješenja koja su od koristi za građane i poduzeća. Svatko tko ispunjava regulatorne uvjete može ponuditi svoje inovacije i natjecati se na tržištu. To vrijedi i za inovacije poput tokeniziranih depozita. No, s obzirom da su naši prioriteti stabilnost bankovnog sustava i sigurnost depozita; potreban je oprez jer inovacije, iako dobrodošle, sa sobom nose i određene rizike. Stoga svaki potencijalni stjecatelj, bez iznimke, prolazi strogu procjenu koja obuhvaća vlasnike, podrijetlo sredstava i osoba koje će upravljati bankom.

Intervju je dostupan i na internetskoj stranici Poslovnog dnevnika.